Estructuración de
inversiones
Toda inversión tiene una estructura — explícita o implícita. Quien compra en nombre personal, quien aporta capital a una SpA, quien presta con garantía o quien entra como socio está eligiendo una estructura que define su exposición al riesgo, su derecho a los retornos y sus opciones si la inversión no funciona. El problema no es la estructura sino cuándo se elige sin análisis.
La inversión que se hace apurando el cierre, que se estructura con el vehículo que estaba a mano o que replica lo que hizo otro inversionista en otro contexto, frecuentemente produce conflictos que no surgieron de la inversión misma sino del instrumento que se usó para canalizarla. Este artículo mapea los vehículos más frecuentes, qué protegen, qué no protegen, y cuáles son los conflictos que cada estructura tiende a generar cuando las cosas no salen como se esperaba.
La copropiedad directa — la estructura más común y la más expuesta
La forma más simple de invertir conjuntamente en un activo es comprarlo en copropiedad: dos o más personas adquieren el bien en proporciones determinadas y quedan unidas en una comunidad sobre ese activo. No hay persona jurídica interpuesta, no hay estatutos que redactar, no hay contabilidad separada. La operación es simple y el registro es inmediato.
El problema es que la comunidad es la estructura más frágil para una inversión conjunta. Cualquier comunero puede pedir la partición en cualquier momento — el artículo 1317 del Código Civil consagra la acción de partición como irrenunciable de manera perpetua, salvo pacto de indivisión temporal por un plazo máximo de cinco años renovable. Eso significa que si uno de los coinversores necesita liquidar su participación, tiene el derecho de forzar la venta del activo completo aunque el otro no quiera. En activos ilíquidos — un predio en desarrollo, un inmueble en valorización, un proyecto que requiere tiempo — esa posibilidad de partición forzada es un riesgo real que puede destruir valor en el peor momento.
La copropiedad tampoco separa el riesgo personal de los copropietarios del activo: los acreedores de un comunero pueden embargar su cuota y eventualmente forzar la liquidación de la comunidad para cobrarse. Y las decisiones sobre el activo generan conflictos frecuentes: los actos de disposición requieren el consentimiento de todos los comuneros, y en ausencia de acuerdo sobre la administración ordinaria, cualquier comunero puede recurrir al tribunal para que la regule — lo que genera incertidumbre y costos que la sociedad evita al tener reglas estatutarias propias.
La SpA como vehículo de inversión — separación y flexibilidad
La alternativa estándar a la copropiedad directa es canalizar la inversión a través de una SpA. Los coinversores son accionistas, no comuneros; el activo pertenece a la sociedad, no a ellos directamente; y las reglas de funcionamiento se establecen en los estatutos y en el pacto de accionistas, no en el régimen supletorio del Código Civil.
La SpA puede diseñarse con series de acciones que distinguen entre quienes aportan capital y quienes aportan gestión, con retornos preferentes para ciertos accionistas, con mecanismos de salida predefinidos que evitan la partición forzada, y con reglas de decisión que no requieren unanimidad para actos de administración. El pacto de accionistas puede establecer tag along — el derecho del minoritario a vender en las mismas condiciones que el mayoritario si éste vende — y drag along — el derecho del mayoritario a forzar la venta de todos si recibe una oferta — lo que da certeza sobre cómo termina la inversión.
El costo es la formalidad: la SpA requiere constitución, contabilidad, declaraciones tributarias y administración. Para inversiones pequeñas o de corto plazo ese costo puede ser desproporcionado. Para inversiones de mediana y alta complejidad con múltiples partícipes, es el precio de tener reglas claras.
El fondo de inversión privado — el vehículo para inversiones con múltiples partícipes
Para inversiones conjuntas de mayor complejidad — especialmente inmobiliarias, de capital privado o con un número relevante de inversionistas — el fondo de inversión privado regulado por la Ley 20.712 es un vehículo que ofrece ventajas que la SpA no siempre replica.
El fondo de inversión privado tiene separación patrimonial respecto del gestor, lo que protege a los inversionistas frente a los riesgos personales de quien administra. Tiene un régimen tributario diferido a nivel del fondo — los rendimientos tributan cuando se distribuyen a los cuotapartistas, no cuando se generan en el fondo — lo que puede ser relevante en inversiones de largo plazo. Permite múltiples series de cuotas con derechos diferenciados, lo que facilita estructuras con inversionistas de distintos perfiles. Y tiene una estructura regulatoria que da certeza sobre la gobernanza y la rendición de cuentas, lo que en inversiones con múltiples partícipes reduce el riesgo de conflicto entre ellos.
La contrapartida es que el fondo tiene requisitos de constitución y administración más exigentes que la SpA, y su gestión debe estar a cargo de una administradora. Para inversiones entre dos o tres socios conocidos, la SpA suele ser más eficiente. Para estructuras con varios inversionistas y horizontes definidos de inversión y desinversión, el fondo de inversión privado merece evaluarse como alternativa.
El financiamiento como estructura — deuda versus capital
No toda participación en una inversión toma la forma de capital. En muchas estructuras de inversión, especialmente inmobiliarias y de desarrollo de proyectos, parte de los participantes entra como acreedores — prestando dinero con garantía — y otra parte entra como accionistas o socios. Esa distinción entre deuda y capital no es solo contable: define el orden de prelación en el retorno, la exposición al riesgo operacional y las opciones disponibles si el proyecto fracasa.
El acreedor con garantía hipotecaria sobre el activo tiene una posición privilegiada respecto de los accionistas: en caso de insolvencia del vehículo de inversión, cobra primero sobre el producto del activo gravado, antes que cualquier acreedor quirografario y antes que los socios. Esa preferencia tiene un costo — el retorno del acreedor es fijo y limitado, mientras que el del accionista es variable y potencialmente ilimitado al alza. La estructuración correcta de qué parte de la inversión entra como deuda y qué parte entra como capital depende del perfil de riesgo de cada participante y de la naturaleza del proyecto.
En proyectos de mayor escala, la deuda puede tomar la forma de pagarés con garantías reales sobre el proyecto o de bonos privados colocados entre inversionistas determinados — siempre que la colocación se realice en forma privada entre partes determinadas, sin constituir oferta pública de valores sujeta a la regulación de la CMF, caso en el cual aplica un régimen de registro y cumplimiento significativamente más exigente.
Los pactos de accionistas — donde realmente se define la inversión
El vehículo societario es el contenedor. Lo que define cómo funciona la inversión en la práctica es el pacto de accionistas — el acuerdo privado entre los socios que regula lo que los estatutos no pueden o no deben contener.
Un pacto de accionistas bien diseñado para una inversión conjunta debe cubrir al menos cuatro materias. Las reglas de decisión: qué se decide por mayoría simple, qué requiere supermayoría y qué requiere unanimidad — especialmente para las decisiones de mayor impacto sobre el activo. Las restricciones a la transferencia de participaciones: lock up periods que impiden salidas prematuras, derechos de preferencia, y tag along y drag along que regulan las salidas. Los mecanismos de salida: cómo se valora la participación de quien quiere salir, quién tiene derecho a comprar y en qué plazo, y qué ocurre si no hay acuerdo sobre el precio — con frecuencia una cláusula de valuación por tercero independiente. Y las causales de disolución anticipada: qué eventos dan derecho a cualquier socio a exigir la liquidación del vehículo.
Un pacto de accionistas que no cubre esas materias no es un pacto — es una declaración de intenciones que no sirve cuando el conflicto llega.
Los riesgos que ninguna estructura elimina
La estructura correcta reduce los riesgos pero no los elimina. Hay tres riesgos que aparecen en las inversiones con independencia del vehículo elegido y que deben evaluarse antes de entrar.
El riesgo de contraparte — que el otro socio o coinversor no cumpla lo que prometió. Las cláusulas de incumplimiento y los mecanismos de salida por causa del otro socio son la herramienta para gestionar ese riesgo, pero requieren estar en el pacto desde el inicio.
El riesgo de valoración en la salida — que cuando llegue el momento de liquidar la inversión no haya acuerdo sobre cuánto vale la participación de cada uno. Ese conflicto es uno de los más frecuentes en inversiones conjuntas y casi siempre es consecuencia de no haber establecido el mecanismo de valoración al momento de entrar.
El riesgo tributario de la estructura — que la forma elegida para canalizar los retornos genere una carga impositiva mayor a la esperada. La eficiencia tributaria de la estructura es parte del retorno efectivo de la inversión y debe planificarse, no descubrirse al final.
Lo que este análisis no puede responder sin conocer su situación
La estructura correcta para una inversión depende de variables que solo se ven con los hechos concretos.
¿Cuántos participantes hay y cuál es el perfil de cada uno — inversionistas pasivos de capital, gestores operacionales, financistas con garantía — porque cada perfil lleva a un instrumento distinto? ¿Cuál es el horizonte de la inversión y cómo se planifica la salida, porque una inversión de largo plazo con salida incierta requiere mecanismos de liquidez que una de corto plazo no necesita? ¿El número de inversionistas y la complejidad de la estructura justifican un fondo de inversión privado en lugar de una SpA, considerando las diferencias en régimen tributario, separación patrimonial y gobernanza? ¿Hay asimetría entre los participantes — en capital aportado, en conocimiento del negocio, en acceso al activo — que justifique estructuras de retorno diferenciado con series de acciones distintas? ¿El pacto de accionistas cubre los escenarios de conflicto más probables — incumplimiento de aportes, desacuerdo sobre la gestión, necesidad de salida anticipada de uno de los socios — o solo los escenarios en que todo sale bien?
Cada una de esas variables define si la estructura protege la inversión o simplemente la formaliza.
Conclusión
Una inversión bien estructurada no es más cara ni más compleja de ejecutar que una mal estructurada — es simplemente más anticipada. Los conflictos que surgen de inversiones conjuntas casi nunca provienen del activo sino de que las reglas de juego no estaban definidas desde el inicio: quién decide, quién puede salir y cómo, qué pasa si uno no cumple, y cómo se valoriza todo al final.
Lo que define si la inversión produce el retorno esperado no es solo la calidad del activo — es la calidad de las reglas con que se gobierna.
¿Está estructurando una inversión conjunta?
Si está estructurando una inversión conjunta — o si ya está en una y necesita revisar si la estructura actual protege su posición — en SouthTerra podemos analizar el vehículo, el pacto de accionistas y los riesgos concretos, y definir qué ajustes corresponden.
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